Główny ekonomista CME Group, Erik Norland o tym jak rynki finansowe wyceniają ryzyko w 2025 r.? [TYLKO U NAS]
Światowa gospodarka stoi przed poważnymi wyzwaniami: utrzymującą się podwyższoną inflacją, wysokimi deficytami budżetowymi oraz spowalniającym wzrostem gospodarczym. Mimo to rynki finansowe nie wydają się właściwie wyceniać ryzyk, które mogą z niej wynikać – zauważa Erik Norland, główny ekonomista CME Group.
W rozmowie przeprowadzonej w Warszawie, gdzie na zaproszenie Saxo Banku poprowadził prezentację dla kluczowych klientów tego duńskiego banku w Polsce, poruszyliśmy tematy związane z obecną sytuacją na światowych rynkach finansowych, inflacją, cenami złota, Bitcoinem, cłami oraz niespodziankami, jakie może przynieść nowy prezydent USA.
W tym materiale:
• Dlaczego sytuacja na rynkach finansowych pozostaje spokojna pomimo ryzyk w gospodarce?
• Z jakimi wyzwaniami mierzy się światowa gospodarka?
• Czy Donald Trump wprowadzi nowe cła, a jeśli tak, to jakie?
• Jak potencjalne cła mogą wpłynąć na światowy handel i notowania dolara?
• Co dalej z cenami BTC i złota?
• Jak ewentualne zakończenie wojny w Ukrainie wpłynie na światowe rynki i Polskę?
[Paweł Biedrzycki] Jaki jest twój ogólny pogląd na to, co się obecnie dzieje na rynku?
Erik Norland Największym problemem rynków finansowych w tej chwili jest, moim zdaniem, to, że zmienność zaszyta w opcjach jest obecnie ekstremalnie niska, co widać choćby po notowaniach indeksu VIX. Podobnie wygląda sytuacja na innych klasach aktywów. W praktyce oznacza to, że rynki finansowe nie doceniają ryzyka, jakie jest obecnie w całym systemie.
Jakie to są ryzyka?
Pierwszym ryzykiem są ogromne deficyty budżetowe. W przypadku USA mówimy o wartości 7% PKB, Francji 5,5%, a Włoch również 7%.
Polska też znajduje się w gronie krajów z dużym deficytem budżetowym.
Właściwie większość krajów na świecie znajduje się w takiej sytuacji. Podobnie jest w Wielkiej Brytanii, Hiszpanii czy Chinach. Moim zdaniem oznacza to, że już w 2025 roku wiele rządów będzie zmuszonych do obniżania wydatków lub podnoszenia podatków, co z pewnością spotka się z dużym niezadowoleniem społecznym.
Druga kwestia to inflacja, która pozostaje wysoka w wielu krajach. Ostatnie dane o inflacji bazowej, wynoszące 2,7% w UE, potwierdzają ten stan i przekraczają cele ECB. Podobnie jest w USA, gdzie ostatnie dane o inflacji bazowej wyniosły 3,3%, również przekraczając cele Fed. Inflacja spadła, ale stabilizuje się na poziomach około 1,5–2% powyżej wartości sprzed pandemii oraz celów inflacyjnych banków centralnych.
Świat niskich stóp procentowych się skończył – Ludwik Kotecki | Procent Składany
W Polsce sytuacja wygląda podobnie.
To dotyczy większości rynków. Ostatnia kwestia to konsekwencje ekonomiczne skumulowanego podnoszenia stóp procentowych, które uderzają w gospodarki. Oprócz Chin i Japonii, które nie podniosły znacząco stóp procentowych, opóźniony wpływ wysokich stóp procentowych w Europie, Ameryce Północnej i Południowej może spowolnić wzrost PKB. To wszystko sprawia, że robię się nerwowy gdy patrzę na rynki opcyjne, które w większości notują niskie poziomy zmienności implikowanej, co w praktyce oznacza, że traderzy i inwestorzy szacują potencjalne ryzyka poniżej historycznych poziomów.
Wysokość stóp procentowych na pewno będzie kluczowym tematem dla rynków w 2025 roku. Fed i ECB przedstawiają pewne projekcje, a ekonomiści publikują prognozy dotyczące obniżek. Twoim zdaniem mogą w przyszłym roku pojawić się okoliczności, które drastycznie zmienią perspektywy dla obniżek?
Inflacja się stabilizuje, ale znacznie powyżej celów inflacyjnych banków. Moim zdaniem banki centralne chciałyby obniżać stopy procentowe, ponieważ obawiają się, że przesadziły z zacieśnianiem polityki monetarnej co może wywołać w gospodarce recesję. Z drugiej strony poziom inflacji bazowej i deficyty budżetowe pozostają wysokie, zbyt wysokie i to budzi ich wątpliwości.
Poziomy inflacji bazowej na świecie
W 2024 roku dużą niespodzianką dla rynku było zwycięstwo Donalda Trumpa w wyborach prezydenckich. Twoim zdaniem oficjalne przejęcie władzy przez Prezydenta Elekta może ponownie wprowadzić na rynku zamieszanie?
Zmiana polityki nowej administracji USA tworzy niepewność i zwiększa poziom zarówno realnej jak i implikowanej zmienności rynków. W trakcie kampanii Trump sugerował, że planuje wprowadzić wysokie cła dla towarów z Kanady, Chin, Meksyku, a być może nawet z UE i Wietnamu. W USA prawo jest pod tym względem skomplikowane – jeśli Prezydent chce wprowadzić powszechne cła na importowane towary, Kongres musi dać na to zielone światło, ponieważ w praktyce oznacza to oczywiście wzrost podatków, na których podwyżkę według konstytucji musi wyrazić zgodę.
Z drugiej strony Prezydent USA może pod pewnymi warunkami wprowadzić bez zgody Kongresu cła na import towarów ze względu na bezpieczeństwo narodowe, w taki sam sposób jak to zrobił wprowadzając cła na Chiny w 2018 roku. Swoją drogę tamte cła w większości wciąż obowiązują. Obecne zapowiedzi ceł na import towarów z Chin są jednak dużo ostrzejsze. Trump sugeruje, że chce wprowadzić 25% cło na import towarów z Meksyku, 25% z Kanady, do 60% z Chin, a niewykluczone, że również z Europy. Realizacja tych zapowiedzi mogłaby mocno zaburzyć międzynarodowy handel. Dzisiaj tak naprawdę nie wiemy, na ile te plany są realne, a na ile są sposobem wywierania nacisku i osiągania swoich celów. Na pewno jednak zwiększa to niepewność na rynku i w wielu biznesach.
Wybory w USA i polityka Fed. Saxo Bank przedstawił kluczowe czynniki wpływające na rynki w 2025 roku
Wierzysz w długoterminowe pozytywne perspektywy dla tzw. "Trump Trade"?
Trump i wielu jego doradców wierzy, że jeśli wprowadzi wysokie cła na import towarów, w USA nastąpi reindustrializacja. Moim zdaniem to nie do końca prawda. Trump uważa, że USA ma deficyt w handlu, ponieważ Bill Clinton i George W. Bush wynegocjowali niekorzystne dla Stanów Zjednoczonych umowy handlowe, które odebrały Amerykanom przemysł. Ja uważam, że prawdziwym powodem jest fakt, że dolar amerykański jest globalną walutą rezerwową co sprawia, że jest przewartościowany i powoduje deindustrializację.
Co to oznacza w praktyce?
Posiadanie waluty rezerwowej, którą muszą posiadać i posługiwać się właściwie wszyscy, sprawia, że twoja waluta jest permanentnie przewartościowana, co prowadzi do deficytu handlowego. Tak było w przypadku Wielkiej Brytanii w XIX i na początku XX wieku, kiedy brytyjski funt był światową walutą rezerwową. Ten fakt bardzo doskwierał brytyjskiej gospodarce i spowodował, że duża część przemysłu przeniosła się wtedy do Stanów Zjednoczonych i Niemiec.
Czyli wprowadzenie ceł może nie przynieść pożądanych efektów?
Moim zdaniem nie, ponieważ ryzyko ceł wzmocni amerykańskiego dolara, co zresztą widzimy od wyborów. To natomiast sprawi, że zakup towarów zagranicznych przez Amerykanów będzie tańszy, a zakup amerykańskich towarów przez inne kraje – droższy. Polityka i zapowiedzi Trumpa są pełne sprzeczności. Z jednej strony straszy on kraje prowadzące działania zmierzające do stworzenia własnej waluty rezerwowej przed nałożeniem 100% ceł, ponieważ chce bronić pozycji dolara jako globalnej waluty rezerwowej, chociaż ten właśnie status sprawia, że USA mają duży deficyt w handlu. Z drugiej strony chce osłabiać amerykańską walutę aby zwiększyć eksport oraz zmniejszyć import, mimo że wprowadzenie ceł najprawdopodobniej wywoła wzrost cen dolara. Jedynym sposobem aby to osiągnąć jest ograniczenie niezależności Rezerwy Federalnej, gdy wygaśnie mandat Jerome Powell’a w 2026 roku. Wprowadzenie ceł jest samo w sobie inflacjogenne, a jeśli Fed, pod wpływem administracji, będzie luzować politykę monetarną, spirala inflacyjna może się rozkręcić jako to miało miejsce w latach 70-tych, kiedy Prezydent Nixon mianował zwolennika luźnej polityki monetarnej na szefa banku centralnego.
Zwycięstwo Trumpa w wyborach przywróciło też wiarę w kryptowaluty. Myślisz, że przełamanie przez BTC 100 tys. USD rozpocznie nowy, mocny trend wzrostowy na tym rynku?
W tym roku mieliśmy bardzo ciekawą sytuację na BTC. Odbył się halving tej kryptowaluty, który znacząco zmniejszył jej podaż. To był czwarty raz w historii i za każdym poprzednim razem rozpoczynała się silna hossa. Tym razem było inaczej – BTC pozostał w konsolidacji przez 6 miesięcy, a dopiero zwycięstwo Trumpa w wyborach odblokowało ten ruch. Poprzednie fale wzrostowe po halvingu przynosiły kilkusetprocentowe wzrosty. Od ostatniego BTC zyskał około 50–60%, więc uważam, że potencjał do dalszych wzrostów jest znaczący.
Donald Trump i Bitcoin: Jak polityka prezydenta-elekta wpływa na kryptowaluty
Trump przybliża Bitcoina do tego, żeby stał się walutą rezerwową?
Wydaje mi się, że doszło do nadinterpretacji jego słów. Trump w trakcie kampanii powiedział, że Skarb Państwa USA będzie raczej przejmował kryptowaluty należące do przestępców zamiast je odsprzedawać i zachowywać takie kryptoaktywa jak bitcoin jako aktywa rezerwowe. W taki sposób, moim zdaniem, będą tworzone rezerwy. Nie jestem przekonany, że Skarb Państwa USA wyda chociaż jednego dolara amerykańskiego podatnika na zakup BTC. Problemem Bitcoina jest to, że będzie ich tylko 21 mln, a 19,5 mln już zostało wykopanych. W takiej sytuacji, gdyby banki centralne zaczęły skupować BTC, jego cena mogłaby eksplodować, co wydaje mi się mało prawdopodobne.
Porozmawiajmy teraz o Chinach. Widzisz jakieś szanse na większe odbicie tamtejszej gospodarki?
Zawsze są jakieś szanse, ale mocne odbicie na razie nie wydaje się prawdopodobne chyba, że tamtejszy Rząd wprowadzi dużo mocniejsze działania stymulacyjne. Moim zdaniem jest jeden główny powód: poziom zadłużenia Chin jest obecnie bardzo wysoki, a działania stymulacyjne nie przynoszą takich efektów, jak to miało miejsce w 2008 roku, gdy zadłużenie było znacznie niższe. Kiedy stymulujesz gospodarkę przy niskim długu, dodatkowe środki finansowe szybko przeistaczają się w konsumpcję lub inwestycje, zwiększając PKB. Obecna stymulacja gospodarki Chin po prostu przenosi dług z sektora prywatnego na publiczny. Długi deweloperów i banków są zamieniane na dług narodowy. Podobnie wygląda sytuacja z zadłużeniem miast i regionów – ich długi przechodzą na poziom centralny. To nie jest wystarczające działanie, aby pobudzić gospodarkę, ale na pewno przeciwdziała pogorszeniu jej stanu w przyszłości.
Zadłużenie Chin
Jesteśmy w Polsce. Dla nas wojna na Ukrainie jest bardzo ważną kwestią. Czy potencjalne zakończenie wojny przez Trumpa w 2025 roku może wpłynąć na rynki?
Myślę, że na rynki akcji – nie bardzo. Mam wrażenie, że amerykański rynek giełdowy w ogóle już nie przejmuje się tym, co dzieje się na Wschodzie Europy. Obecnie rynek giełdowy USA odpowiada za 70% kapitalizacji wszystkich rynków rozwiniętych. A za większość kapitalizacji amerykańskiej giełdy odpowiadają firmy technologiczne, których przychody praktycznie nie mają związku z sytuacją na Ukrainie. Jeśli zobaczymy jakiś wpływ, to być może w gronie spółek zbrojeniowych. Ale nawet co do tego nie jestem pewien, bo nawet jeśli wojna się skończy, wiele krajów i tak będzie dalej zwiększać swoje wydatki na zbrojenia.
Polska jest tego najlepszym przykładem.
Dokładnie. Polska nie przestanie się zbroić, nawet jeśli wojna na Ukrainie się zakończy. Rosnące wydatki na wojsko mają działania inflacyjne ponieważ odciągają zasoby od innych celów.
A dla Polskiego rynku? Myślisz, że polska waluta zyska na wartości dzięki zakończeniu wojny?
Jeżeli nowa administracja USA wprowadzi cła na UE to może mocniej uderzyć w Niemcy i Francję niż w Polskę i spowodować spadek wartości EUR w stosunku do USD. W takim scenariuszu EURPLN również może doświadczyć podwyższonej zmienności i fakt posiadania niezależnej waluty pomoże Polsce zaabsorbować ewentualne turbulencje.
To może zakończenie wojny wpłynie na cenę złota?
Dla rynku złota może to mieć znaczenie, ale do końca trudno powiedzieć czy pozytywny czy negatywny. Mówi się, że obecnie Rosja przez nałożone sankcje niektóre transakcji handlowe rozlicza w złocie i ewentualne zakończenie wojny może spowodować, że wrócą do dolara. To by było negatywne dla cen metalu. Z drugiej strony mamy bardzo toksyczny koktajl w światowej gospodarce w postaci wysokich stóp procentowych, wysokich deficytów budżetowych, słabego wzrostu gospodarczego oraz utrzymującej się inflacji bazowej powyżej celów. W takiej sytuacji banki centralne wolą kupować złoto zamiast niepewnej waluty. Dane pokazują, że od kryzysu finansowego z 2008 roku banki centralne stały się nabywcą netto złota i z roku na rok to narasta.
Ostatnie pytanie. Jedną z największych spółek notowanych na polskiej giełdzie jest KGHM, jeden z największych producentów miedzi na świecie. Jakie widzisz perspektywy dla tego metalu na 2025?
Ostatnie dwa lata były bardzo ciekawe na rynku miedzi. Jeżeli przyjrzymy się historii tego surowca to do 2022 roku jego notowania były skorelowane z dwoma czynnikami. Po pierwsze z ceną ropy naftowej, bo wydobycie miedzi jest bardzo energochłonne, a po drugie z aktywnością gospodarczą Chin. Generalnie jak gospodarka Chin szybko się rozwijała i ceny ropy były wysoko to cena miedzi była wysoka. W ostatnich dwóch latach pomimo słabego wzrostu gospodarczego w Chinach i relatywnie niskich cen ropy, ceny miedzi pozostają na wysokim poziomie. Moim zdaniem jest to efekt transformacji energetycznej, a punktem przełomowym było uchwalenie przez kongres USA ustawy przeciwdziałającej inflacji. Ten program dał ogromne finansowanie na inwestowanie w samochody elektryczne, ładowarki itd. Jeżeli nowa administracja i Kongres zamknął lub ograniczą ten program to cena miedzi może spaść. Republikanie mają niewielką przewagę w kongresie, a większość środków z tego programu było wydawane w obszarach wiejskich i mniejszych miejscowościach, które głosują na Republikanów. Dlatego moim zdaniem to nie jest oczywiste, że będzie chęć do ograniczania tych wydatków. Inna sprawa jest taka, że Chiny co prawda mają niski wzrost gospodarczy, ale mocno inwestują w samochody elektryczne, które obecnie odpowiadają za ponad 50% nowych samochodów sprzedawanych w Chinach. Ostatnia kwestia to budownictwo. O tym się nie mówi, ale przez ostatnie lata w USA, ale też w Europie Zachodniej nastąpiły duże zapóźnienia w budownictwie mieszkaniowym. Po prostu jest za mało domów i myślę, że politycy zaczną wspierać ten obszar, a on konsumuje dużo miedzi. Myślę więc, że ceny miedzi mogą pozytywnie zaskakiwać nawet jeżeli gospodarka świata będzie dalej zwalniać.
Dziękuję za rozmowę.
Wzrost efektywności i neutralność klimatyczna priorytetami na przyszłość KGHM
