Nowa projekcja NBP daje podstawy do dalszych obniżek stóp, ale niewielkich i po przerwie (opinia)

Listopadowa projekcja inflacji i PKB daje podstawy do dalszych obniżek stóp procentowych, ale już w niewielkiej skali i prawdopodobnie po przerwie, być może dłuższej - oceniają ekonomiści.

RAFAŁ BENECKI, ADAM ANTONIAK (ING)

"Dotychczasowa komunikacja deklarowała, że Rada realizuje „dostosowania” w polityce pieniężnej, ale ostatnia seria cięć ułożyła się w dosyć skoncentrowany w czasie cykl cięć kosztu pieniądza. W głównej mierze decyzje Rady wynikały ze spadku bieżącej inflacji oraz poprawy jej dalszych perspektyw.

Nie zmaterializowały się ryzyka dla cen energii w IV kw. 2025, które widział bank centralny, ale nie rynek. RPP najprawdopodobniej zdaje sobie także sprawę, że początek 2026 także nie przyniesie istotnego wzrostu cen energii, gdyż zaktualizowane taryfy Urzędu Regulacji Energetyki (URE) będą najprawdopodobniej niższe od obecnie obowiązujących. W czasie odsuwają się także ryzyka związane z wejściem w życie systemu ETS2. Stąd też zwrot o poprawie perspektyw inflacji „w najbliższych kwartałach” w komunikacie po posiedzeniu.

Biorąc pod uwagę znaczącą skalę obniżki kosztu pieniądza w tym roku (150 pb.), fakt, że w grudniu Rada rzadko decyduje się na zmianę parametrów polityki pieniężnej, oraz brak jasnego obrazu sytuacji inflacyjnej na początku roku, możemy mieć obecnie do czynienia z kilkumiesięczną przerwą w obniżkach stóp procentowych.

Dane o styczniowej inflacji, publikowane w lutym, będą miały okrojony charakter i zostaną zrewidowane po aktualizacji koszyka CPI w marcu, przy okazji publikacji danych za luty. W tym kontekście spodziewamy się, że do kolejnego cięcia stóp może dojść dopiero w marcu. Oczekujemy, że inflacja pozostanie blisko celu NBP, co nadal daje miejsce na dostosowanie stóp procentowych. Docelowy poziom stopy referencyjnej widzimy wciąż w przedziale 3,5-4 proc., ale prawdopodobnie zostanie on osiągnięty w połowie przyszłego roku, a nie 2027 jak zakładaliśmy dotychczas".

BANK MILLENNIUM (EMAIL)

"Opublikowane przez RPP wyniki projekcji makroekonomicznej sugerują jednak, w naszej ocenie, możliwość wstrzymania się RPP z kolejnymi obniżkami stóp procentowych. Rewizja prognoz inflacji w górę dla roku 2027 oraz spodziewane przyspieszenie wzrostu, w warunkach luźnej polityki fiskalnej powinny przekonać do ostrożności w dozowaniu dalszego luzowania monetarnego. Tym bardziej, że w tym roku stopy procentowe spadły o 150 pb.

Na tej podstawie uważamy, że najbliższe miesiące mogą przynieść utrzymanie stóp procentowych na niezmienionym poziomie. Tym bardziej, że Rada może chcieć poczekać na wyjaśnienie się ryzyk dla inflacji związanych z kształtowaniem się cen regulowanych na początku roku, wpływem płacy minimalnej na dynamikę wynagrodzeń w gospodarce, czy wpływ na ścieżkę inflacji zmiany koszyka inflacyjnego. Istotna dla weryfikacji tej tezy będzie jednak jutrzejsza konferencja prasowa prezesa Glapińskiego oraz szczegóły projekcji makroekonomicznej, które opublikowane zostaną w najbliższych dniach.

Szczególnie ważna w tym kontekście będzie ścieżka inflacji bazowej oraz płac. Podtrzymujemy natomiast nasze oczekiwania co do poziomu stopy docelowej w przyszłym roku na poziomie 3,50 proc. Ścieżka dojścia do tego poziomu pozostaje jednak obarczona podwyższoną niepewnością".

MONIKA KURTEK, BANK POCZTOWY (EMAIL)

"RPP nie zaskoczyła dziś rynków finansowych i obniżyła, po raz czwarty z rzędu i po raz piąty w tym roku, stopy procentowe o 25 pb. Skala obniżek tym samym wynosi już 150 pb. Głównym powodem takiej decyzji był, jak wskazują zapisy w komunikacie po posiedzeniu Rady, niższy od prognoz (zarówno rynkowych jak i samej RPP) wstępny odczyt październikowej inflacji na poziomie 2,8 proc. rdr. Ponadto Rada zapoznała się z najnowszą projekcją CPI i PKB, przygotowaną przez NBP, gdzie zgodnie z oczekiwaniami, została istotnie zrewidowana w dół ścieżka inflacji na ten rok, i to tym bardziej utwierdziło zapewne Radę w przekonaniu, że przestrzeń do obniżek nadal jest, i że jest ona tu i teraz.

Po dzisiejszej decyzji należy raczej spodziewać się przerwy w luzowaniu polityki pieniężnej, ale zapewne nie jest to jeszcze koniec. Patrząc na najnowsze prognozy NBP dotyczące CPI na 2026 r. widać, że są one podwyższone w stosunku do średnich prognoz rynkowych, a zatem z początkiem przyszłego roku może okazać się, że przestrzeń do obniżek stóp znowu się zwiększa. Do kolejnego cięcia stóp Rada może być skłonna, w mojej ocenie, w marcu 2026 r. Na koniec przyszłego roku stopa referencyjna może znaleźć się na poziomie 3,50 proc. wobec 4,25 proc. na koniec br.".

ANALIZY PEKAO (X)

"A co w nowej projekcji inflacyjnej NBP? Sporo dobrych, choć spodziewanych wieści. W 2026 r. inflacja w okolicach 3 proc., w 2027 trzyma się w celu. Do tego mocna rewizja w górę wzrostu PKB na 2026. To nadal solidna podkładka pod dalsze obniżki stóp (naszym zdaniem -75 pb w I poł. 2026 r.)".

JAKUB BOROWSKI, CREDIT AGRICOLE (EMAIL)

"Naszym zdaniem, podobnie jak w październiku br., wydźwięk komunikatu po listopadowym posiedzeniu Rady nie jest jednoznaczny, a nastawienie RPP w polityce pieniężnej pozostaje nieczytelne.

Treść komunikatu po posiedzeniu RPP wskazuje, że głównymi argumentami, które skłoniły Radę do złagodzenia polityki pieniężnej, było niższe od oczekiwań wstępne oszacowanie inflacji w październiku (...), a także wyniki listopadowej projekcji NBP, wskazującej na ograniczoną presję inflacyjną w latach 2026-2027. Naszym zdaniem, przestrzeń do obniżek stóp procentowych w najbliższych kwartałach pozostaje ograniczona, na co wskazuje oczekiwana w listopadowej projekcji stabilizacja inflacji w latach 2026-2027 na poziomie zbliżonym do celu RPP.

Podtrzymujemy zatem nasz scenariusz, zgodnie z którym docelowy poziom stopy referencyjnej NBP, spójny z równowagą makroekonomiczną, wynosi 4,00 proc. W konsekwencji, kolejnej i ostatniej w cyklu obniżki stóp procentowych o 25 pb. oczekujemy w I kw. 2026 r. Wsparciem dla tego scenariusza jest nasza krótkookresowa prognoza inflacji, zgodnie z którą dynamika cen, podbijana przez efekty niskiej bazy dla cen żywności i paliw, wzrośnie do 3,5 proc. rdr w IV kw. 2026 r.".

------------

W ocenie RPP, biorąc pod uwagę obniżenie się inflacji oraz poprawę jej perspektyw w najbliższych kwartałach, w listopadzie uzasadnione stało się kolejne dostosowanie poziomu stóp procentowych NBP.

Rada Polityki Pieniężnej na posiedzeniu w dn. 4-5 listopada 2025 r. obniżyła wszystkie stopy procentowe NBP o 25 pb., w tym referencyjną do 4,25 proc. Decyzja była zgodna z oczekiwaniami rynku.

Była to czwarta obniżka z rzędu i piąta w całym 2025 r. RPP obniżyła wcześniej w 2025 r. stopy w październiku o 25 pb., we wrześniu o 25 pb., w lipcu o 25 pb. oraz maju br. o 50 pb. Łącznie w 2025 r. RPP obniżyła koszt pieniądza już o 150 pb.

W czwartek, 6 listopada o godz. 15.00 odbędzie się konferencja prasowa prezesa NBP Adama Glapińskiego.

(PAP Biznes)

tus/ asa/